法蘭泰克:專注主業,客戶質量高,財務指標可圈可點,分紅力度猛增
2021-07-03由 市值風雲App 發表于 畜牧業
淨現比是什麼意思
原標題：法蘭泰克：專注主業，客戶質量高，財務指標可圈可點，分紅力度猛增 | 尋找年報裡的“小龍頭”
作者 | 國勝
流程編輯 | 小白
法蘭泰克重工股份有限公司（簡稱“法蘭泰克”、“公司”）成立於2007年6月，2017年1月登陸A股，是一家智慧物料搬運解決方案提供商，主要從事智慧物料搬運裝置及服務，和工程機械及部件的研發、製造、銷售和服務。
截止2021年一季度末，金紅萍、陶峰華夫婦直接、或間接透過100%控股的上海志享投資管理有限公司（簡稱“上海志享”），共同持有公司總計49。96%的股份，為公司實控人。
（來源：2021年一季報）
而公司的關聯交易規模也很小，結合上述股權結構，可以看出不存在較大規模的上市公司體外資產，公司的股權結構比較簡單、清晰，風險較小。
一、經營分析
（一）業務簡介
先來看究竟什麼是物料搬運裝置。
其實核心就是起重機。起重機械主要是在企業內部進行物料的裝卸、運輸、升降、分揀、堆垛、儲存和配送。從原材料到產品的生產過程中，利用起重運輸機械對物料的搬運量常常是產品重量的幾十倍至幾百倍。
統計資料顯示：
機械加工行業每生產1噸產品，在加工過程中要裝卸、搬運50噸物料，在鑄造過程中要搬運80噸物料；
在冶金行業每冶煉1噸鋼，需要搬運9噸原料，車間之間的轉運量為63噸，車間內部的轉運量達160噸。
這就是公司旗下主要產品的用武之地。
2020年，分產品營收構成有了重新劃分，從之前的起重機、工程機械部件、零配件及服務、葫蘆、高空作業平臺這五項，變為兩項：智慧物料搬運及服務（簡稱“物料搬運業務”），和工程機械及部件業務（簡稱“工程機械業務”）。
根據公司2020年報披露的分產品營收同比變動，我們能夠獲知：物料搬運業務包含了原來的起重機、葫蘆，以及零配件及服務，工程機械業務涵蓋原來的工程機械部件及高空作業平臺。
2020年，物料搬運業務貢獻營收10。2億，佔公司營收的81%，自2014年以來的CAGR為17。6%；工程機械業務貢獻營收2。4億，佔公司營收的19%，自2014年以來的CAGR為16。4%。
兩大業務增速基本相當。
2019年是距離我們最近的一次具體產品營收披露。可以看出，起重機、葫蘆以及工程機械部件佔公司營收比重最高，三項合計佔到當年營收的94%。
而根據產能利用率、產銷率資訊，橋、門式起重機在2017-19年間隨著產能提升，產量大幅提升，使得產能利用率上升到88。27%，而同期的產銷率持續下降至80。93%，原因是“受宏觀政策、行業競爭環境等因素影響，近三年需求增長較慢，導致新增產能未完全消化”。
2019年，電動葫蘆產能利用率和產銷率分別達到了99。14%、98。31%，在產能大幅提升的同時，實現了產銷兩旺。
工程機械部件產能也在2017-19年間大幅上升，產銷率維持在高位，2019年達到96。66%，但產能利用率出現持續下降，同期為85。29%，仍然處於比較健康的區間。
（來源：公開發行A股可轉債反饋意見回覆）
結合2020年的產銷資料，兩大業務生產量都有小幅降低，但銷售量都高於生產量且物料搬運業務銷量同比增長了27。81%，結果就是公司庫存量下降。
自2017年以來，公司的產能、產量以及銷量都全面上升。同期，公司營收增長也幾乎實現翻倍，從2017年的6。4億持續增長到2020年的12。6億，CAGR為25。6%。
而營收高速增長與公司的外延式併購緊密相關。
（二）外延式併購
收購標的1：Voithcrane
2018年12月，公司按市場法估值以全現金方式對價4900萬歐元，合人民幣3。8億，完成收購奧地利Voithcrane（全名：Voith Werke Ing。 A。 Fritz Voith Gesellschaft m。b。H & Co KG）100%股權。
Voithcrane主要從事特種起重機及物料搬運解決方案的研發、製造、安裝及售後服務，與公司已有業務高度契合，公司藉此“取得歐洲歷史悠久的高附加值品牌和領先成熟的技術，進入全球高階特種起重機市場”。
公司表示，在長達60年的製造歷史中，Voithcrane積累的競爭優勢包括：定製化帶來的工藝積累，模組化帶來的效率提升，和專業化帶來的優質客戶。
此次交易，公司形成商譽3。5億。截止2020年末，經測試，公司未計提商譽減值準備。
截止2020年末，Voithcrane總資產2。4億元，淨資產2957萬，營收2。5億，淨利潤2798萬元。簡單測算，Voithcrane在2019-20年對公司營收的貢獻依次達到了26%、20%。
也可以看出，Voithcrane是公司境外收入的主要來源，以2020年為例，境外收入佔比25%，而Voithcrane一家就佔了20%。
收購標的2：國電大力
2019年9月，公司按收益法評估，以現金約1。9億元，完成收購杭州國電大力75%的股份。
國電大力主要從事水利、水電施工裝置相關起重機械裝置的設計、研究與產品開發。
該交易形成商譽1。1億。截止2020年末，經測試，公司未計提商譽減值準備。
2020年，公司又以對價6270萬元收購國電大力剩餘25%股份，與第一次收購比，沒有估值溢價。
對國電大力的收購附帶有業績承諾：2019-21年，國電大力的扣非淨利潤依次分別不低於2000萬元、2800萬元、3750萬元。
2019年國電大力實現扣非淨利潤2105。34萬元，2020年實現扣非淨利潤2808。58萬元，過去兩年均完成業績承諾。
截止2020年末，國電大力總資產3。3億，淨資產1億，營收1。2億，淨利潤3787萬元。
風雲君對這兩項併購持正面態度，主要因為都是緊密圍繞公司原有主業展開的，加上被併購標的在併購前後的業績也基本符合預期。
截至2020年末，公司商譽4。5億元，佔總資產的16%，佔淨資產的39%，全部來源於上述兩起併購。
（三）加碼新業務
從產品線來看，雖然2019年才開始貢獻了80萬營收，但高空作業平臺產品線對公司而言是難得的高增長賽道，在起重機、電動葫蘆、工程機械部件之外，被寄予厚望。
根據測算，2018年，美國和歐洲十國的高空作業平臺產品滲透率（裝置臺數/GDP）分別為3。06、1。88臺/億美元，而我國則僅為0。7臺/億美元，我國高空作業裝置市場還處於起步階段，存在巨大的發展空間。
（來源：可轉債募集說明書）
公司在2020年8月發行可轉債（法蘭轉債）為專案融資，預計“智慧高空作業平臺”專案融資3億元，補充流動資金3000萬，合計融資3。3億。
（來源：可轉債募集說明書）
建成後，公司的剪叉式、曲臂式、直臂式高空作業平臺年產能依次分別為4000套、500套、500套。
（來源：可轉債募集說明書）
根據東財Choice資料，該可轉債起息日2020年7月31日，到期日2026年7月30日，期限6年，發行規模3。3億，轉股價13。88元/股，票面利率：第一年0。4%，第二年0。8%，第三年1。0%，第四年1。5%，第五年2。5%，第六年3。0%。成本可以說非常低。
2020年，公司表示正在持續推進智慧高空作業平臺的研發、生產和銷售，20米直臂車、12米曲臂車、越野剪刀車等產品已經相繼研發成功。
同年，常州法蘭泰克工廠開工建設，未來將建成一個有專業的產品研發中心、整機測試場和客戶體驗培訓基地的運營中心。
實際上，發行可轉債還和一個警示訊號緊密關聯，那就是公司實控人的股票質押。
初看時，風雲君犯嘀咕：公司基本面走強，怎麼實控人的股權質押比例卻如此之高？
截止2021年一季度末，金紅萍22。84%的持股中有54。4%處於質押狀態，上海志享則為57。9%。這一比例足以引起投資人的警覺。
但實際上，質押中的大部分正是實控人提供的作為此次可轉債發行的擔保。具體而言，公司實控人質押股票的市場價值不得低於當期尚未償還債券本息總額的130%。這也可以看作是實控人為了公司低成本融資所付出的代價。
在發行可轉債前，實控人中僅有金紅萍持有的24。57%的股份處於質押狀態，比例較低，上海志享當時是0質押。
（來源：可轉債募集說明書）
既然清楚了股東質押的來龍去脈，那也就是說，只要隨著這3。3億可轉債後續逐步轉股，實控人被質押的股票自然也將逐步解除。
二、財務分析
公司的主要客戶都有哪些呢？
風雲君找到了2017-19年公司的前五大客戶名單。
以2019年為例，前兩大分別是卡特彼勒（CAT。N）、沃爾沃，第三大是三峽白鶴灘電廠，第四大是註冊在英國、總部設在哈薩克的銅業巨頭Kazakhmys，第五大是河南礦山起重機有限公司。
可以直觀感受到，公司客戶質量較高。而這五家貢獻了營收的31。79%，說明客戶集中度也較高。
（來源：可轉債募集說明書）
1、毛利率
從毛利率來看，2014年以來公司整體毛利率比較穩定，呈先降後升態勢。近兩年來，隨著併購的開展，毛利率較之前有小幅提升，2020年為28%。
細分來看，2020年，物料搬運業務毛利率為30。3%，工程機械業務在19。4%。以2019年為參照，毛利率從高到低依次分別為零配件及服務、起重機、葫蘆、工程機械部件。總體而言，這一分佈體現了服務的毛利率高於產品。
但由於服務來源於產品，即產品銷售是起點，服務是產品的延伸，所以間接也說明了做大規模的重要性。
2、研發與銷售，誰唱主角？
再來看公司的研發與銷售情況。長期以來，公司的銷售費用及銷售費用率都要高於研發投入及研發費用率，直到2020年發生翻轉。
2019年，公司研發費用約3650萬元，研發費用率3。3%，處於近年來的最低位；而銷售費用約6600萬元，銷售費用率6。0%。
2020年，公司大幅加大研發投入，研發費用達到約7530萬元，研發費用率提升到6。0%；而銷售費用則下降到4440萬元，銷售費用率3。5%，是近年來的新低。
下降的主要原因是會計政策變更，即合同履約相關費用調整到了營業成本。
所以，公司2020年28%的毛利率縱向對比其實是有所低估。
公司全部研發投入費用化，不存在資本化。
從研發費用構成來看，公司2020年上升最快的是研發材料以及工資薪金。其中，研發材料從1741萬增至4136萬，增長138%。工資薪金則同比增長了84%。研發材料的暴增是否有可持續性，還需要進一步觀察。
單從研發投入的數字看，2020年是否會成為公司一個轉折，標誌著公司進一步走向研發驅動？
從過往來看，公司表示，高度重視技術研發，成立之初就定位國內中高階市場主推歐式起重機，繼而向上遊的電動葫蘆、減速機等核心技術突破，奠定了從整機到核心部件的自制能力。
截至2020年底，公司擁有200人的專業研發團隊；已獲專利總數279項，其中發明專利 26項，實用新型241項，外觀設計12項。
年內，公司自主研發的420t超大噸位電廠專用起重機、電解銅自動化起重機已在客戶處得到成功應用。公司標準化產品與國內目前通用產品相比，自重平均降低30%，結構緊湊、節能節材，在執行過程中能耗能降低30%以上。
在扣除公司研發、營銷以及管理費用後，我們得到公司的經調整營業利潤及利潤率。可以看出，近三年的比例處在持續上升通道，2020年營業利潤1。6億，營業利潤率13%。
受益於較好的利潤率，公司的加權平均淨資產收益率持續升高，2020年達到14%，是上市以來最好成績。
3、運營效率
先了解公司幾大產品線的大致產銷方式：
起重機以非標產品為主，所以銷售方式主要是直銷，透過與客戶議價或者招投標的方式獲得訂單。在銷售合同生效後，公司根據客戶的合同要求，組織設計、採購、生產、備貨和交付。
電動葫蘆產品標準化程度較高，主要採取訂單式生產模式。
工程機械板塊主要也是透過直銷方式銷售，根據客戶給出的未來十二個月的產品需求預測進行採購和生產。
而計劃發力的高空作業平臺產品，採用直銷、經銷商和租賃商相結合的銷售模式，實行銷售預測與訂單驅動相結合的生產模式。
2020年，公司的應收賬款及應收票據和上年比，無論是金額還是佔比都比較穩定。2020年為2。9億，佔總資產的10%。
與同行業上市公司相比，公司應收賬款壞賬準備的計提比較充分，體現了謹慎性原則。
（來源：公開發行A股可轉債反饋意見回覆）
2020年末，公司存貨5。4億，佔總資產的19%。存貨自2017年以來增長較快，尤其是2018-19這兩年。
公司解釋，增長主要是因為對Voithcrane以及國電大力的收購。比如，Voithcrane 2018年末的存貨賬面價值約為8880萬元，使得公司存貨出現較大幅度的增長。
另外，兩起併購都與起重機有關。而起重機業務具有生產週期長、單位價值大等特點，這也就導致存貨中的在產品金額較高，而庫存商品金額較低。
（來源：公開發行A股可轉債反饋意見回覆）
（來源：公開發行A股可轉債反饋意見回覆）
總體來看，公司的應收賬款週轉天數近年來有所下降，而存貨週轉天數和應付賬款天數有所上升，共同作用下導致公司的現金迴圈週期有所好轉，2020年大約為181天。
這也說明公司所處行業的購存銷週期比較長，需要近半年時間，對公司運營能力有較高要求。
公司的固定資產和在建工程隨著近兩年外延式併購的影響，佔總資產的比重持續下降，在2020年降至11%。
所以，公司的資產其實不算重。
公司固定資產週轉率實現連續增長，從2015年的3。8增長到2020年的5。0。但同期的總資產週轉率有所下降，從0。73降至0。48，這說明公司需要加強產品銷售，提高資產使用效率。
4、債務安全
乍一看，公司2020年的資產負債率高達58%，負債水平明顯偏高。
但其實在負債端，主要還是經營性負債，尤其還有不少“甜蜜的負擔”——合同負債（預收賬款）。2020年，公司合同負債高達5。8億，創歷史新高。
如果扣除其影響並反映更真實的債務負擔，那麼公司經調整的資產負債率為37%。
而如果撇開經營性負債，僅考慮生息負債，那麼佔到總資產的比例只有18%。
這說明公司的債務安全性其實比較高。
選用相對保守的息稅前利潤來測算利息覆蓋倍數，則歷年都高於10，也佐證了安全邊際較高。
另外，2020年末，公司的貨幣資金高達7億，佔到總資產的25%。
5、現金流與分紅
先來測算公司的收現比和淨現比。
公司的收現比一直比較穩定，說明“一手交錢一手交貨”，營收有對應的現金流進賬。
而淨現比則在2015-17年間表現較差，大約每賺到1塊錢只能收到5毛。
但自2018年以來，淨現比表現優秀，全部都高於1，說明每一分盈利都有現金對應，盈利質量大幅提高。
隨著公司規模增加，公司的經營活動現金流淨額也大幅增加，2019突破2億，達到2。1億，2020年小幅回落，仍接近2億。
而自由現金流也水漲船高，2019年為1。5億，2020年為1。4億。這說明公司的分紅能力在近兩年有了跨越式增長。
自上市以來，公司連續年年分紅，從最初的1300萬、佔歸母淨利潤的20%，到2020年的7230萬，佔歸母淨利潤的47%，分紅力度在2020年大幅增加。
不確定的是，這樣的分紅力度是否會成為以後的常態？
總結
2021年一季度，公司營收同比增長34%，扣非歸母淨利潤同比增長196%，經營活動現金流增長41%，取得了一個較好的開局。
作為一家智慧物料搬運解決方案提供商，公司自2017年上市以來，以資本市場為槓桿，透過內生增長+外延併購的方式，較成功地實現了自身規模與業績的大幅增長。
公司專注主業，客戶質量較高，研發上有發力的勢頭，經營業績可圈可點，財務風險較小。
但同時，與機械裝置領域的龍頭公司比，公司規模明顯偏小。要守好自己的“一畝三分地”，乃至開疆拓土，還需要在研發與銷售上久久為功，在專注的前提下，積極謀求做大、做強。
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