吳愛民：國藥“老炮兒”的投資方法論

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(國藥資本日前已更名為健壹資本)

大風起於青萍。在當下瞬息萬變的醫藥行業中，曾經的行業沉痾被新醫改的歷史浪潮滌盪一新，創新驅動、資本助力和國際規範並軌，成為行業的核心主軸，新興產業生態與局面全面開啟，同時也帶來了新的挑戰。

隨著行業對創新的巨大渴望，醫療投資也變得愈發專業化、垂直化、精細化。

健壹資本總裁兼合夥人 吳愛民

10年，恍如隔世。對於國藥資本總裁兼合夥人吳愛民來說，他的職場經歷恰好是以十年記的。從2003年到2012年在國藥控股的十年，他主導了一致藥業等優質資產的收購，推動了國藥控股的赴港上市，練就了對資本重組的獨特視角和敏銳嗅覺；2012年創立國藥資本後，正逢行業鉅變開端，他又迅速的切換到投資人視角，投資了國內領先的醫藥B2B平臺等一大批創新屬性的企業。

對於吳愛民來說，現在國藥資本的關注點已經放在更早期的專案上，不僅僅是因為一家企業從無到有，從小到大的成長過程能給人帶來成就感，更重要的是，二十餘年的行業經驗，已經讓吳愛民的頭腦異常清醒，他不願意做潮流的追隨者，而是要透過賦能，與團隊、企業一起成長。

走出舒適圈

2004年的冬天，2月初的長三角地區依舊有些寒冷，在通往浦東機場的高速上，運送生豬的豫牌貨車在出口排起了長龍。在這長長的年貨運輸隊伍中，有一輛小轎車正在“焦急”的等待通行。

車裡坐的是彼時擔任國藥控股CFO的吳愛民。幾個小時前，正在揚州出差的他接到了一個期盼已久的電話：一致藥業重組進入新一輪談判，明天要到深圳進行簽約。

這個訊息對於吳愛民和他的團隊來說，來的實在太及時了。

一致藥業要重組的訊息吸引了眾多實力買家。參與競購一致藥業的醫藥企業多達37家，經過層層篩選，其中6家入圍。當時的併購強人朱保國、郭家學等都強勢介入。

剛成立一年多的國藥控股，其背後的混和所有制企業屬性，使得其相對於傳統國企弊病更少，再加上當時國藥控股自己沒有上市公司，有兩廣醫藥業務整合的優勢。最終，國藥控股戰勝了麗珠和東盛等強有力的競爭者。

在當時深圳本地資產波瀾壯闊的重組大潮下，吳愛民回憶起當時的情景，還是會感慨一致藥業收購的驚心動魄：“從確定標的到收購完成，僅用了不到半年時間，上市公司的收購是非常複雜且工作量巨大的，任務集中並需要迅速做出判斷”。

事實證明，

國藥控股不僅做到了對一致藥業的“珍視”，也透過這樣一筆大收購，抓住了時機。

發生在股權分置改革之前的這次收購，價格僅僅按照一致藥業淨資產溢價的27%，但是股權分置改革以後一致藥業估值迅速上升，“等於我們一下就賺了幾十個億。”吳愛民說道。

吳愛民的“掙錢”本領不只是體現在併購上。

2009年9月23日，國藥控股正式掛牌香港聯交所，開盤報19。40港元，比招股價提高21。25%。

在如今的資本市場，赴港上市似乎並不是一件特別艱難的事情。但是對於2009年的資本市場來說，在主機板和港交所上市，都是非常艱難甚至有些“不理智”的事情。

經歷了百年不遇的全球金融“海嘯”，國際資本市場遭到重創，2009年的資本市場仍處在動盪回穩的特殊時期。

但是國藥控股在資本市場的表現超出了很多人的預期。根據當時的資料顯示，國藥控股國際發行及香港公開發行分別錄得69倍及569倍的超額認購，引入9名實力雄厚的基礎投資者。國藥控股的公開發行不僅是港交所當年最大規模，也是2003年後全球醫藥行業內最大規模的公開發行。成為2008年以來最高估值的公司，也是當時中國國有企業中最高估值的公司。另外國藥控股公開發售部分凍資金額達5028億港元，相當於超購569倍，奪下當年“凍資王”的寶座。

完成了在港股上市等一系列整合之後，國藥控股一躍成為國內藥品分銷的龍頭企業，穩居世界企業500強。而作為這一系列動作的“操盤手”，吳愛民思考：在產業裡，自己是不是到了功成身退的時刻？“我覺得我的使命就完成了，從我個人出發也是希望做一個新的東西。”於是，方式更加靈活、退出方式更加完善的基金投資成為了吳愛民新的“獵物”。

入 局

2012年的醫藥行業，並不平靜。

新版GMP推行、縣立醫院改革啟動、限抗令出臺、仿製藥一致性評價即將到來，毒膠囊事件迎來最嚴輔料監管新規……

一系列事件的發生與政策不斷出臺，看似不相關，但正是這一個個的點織成了一張大網，攪動著行業洗牌鉅變的暗流湧動。這些事件和政策，悄然改變了醫藥行業原本的走向，也改變了無數人的命運。接下來十年的劇變，是當時想重新出發的吳愛民也不曾想到過的。

走出舒適圈，對於任何人來說，都不是一件非常容易的事情。對於吳愛民來說，在產業界十年積累了一定的資源，走出去雖然有基礎，但絕非一番風順。

正式轉行做了一名投資人之後，吳愛民深刻的體會到基金與產業的差異。

首先，是產業投資和基金投資在本質上的不同。“產業投資通常是併購，是圍繞著這個公司的戰略來做的，目的是收購的資產能融入這個公司整體的發展戰略，或者說能夠帶來很好的轉型，所以後面整合的工作量非常大也是很重要的；但是，對於基金投資來說，它主要是圍繞著最終退出、投資收益，那麼不同的退出方式，就需要不同的投資標的和不同的投資方案、涉及不同的投資條款。另外一個，因為產業投資不需要退出，它沒有基金這樣有完整的從進入到退出的年限。在有限的時間內，投資進去要完成對它的賦能、效率的提升。所以說這個差別還是很大的。”吳愛民說。

對於吳愛民的考驗還不止於此，十年產業投資的經驗，讓吳愛民習慣了“鑽”進專案裡，把專案研究透徹，保證把前期的準備工作做足，然後在機遇到來的時候一把抓住。

但是轉為投資人之後，需要從專案中“跳”出來，看整個企業在行業中的基本面。

短時間內對數十個甚至上百個專案的快速瞭解的需求，產業到基金帶來的角色轉換，從可以“套公式”到募投管退需要的全生命週期的管理，快節奏的工作強度對身體健康狀況的挑戰等等，都讓吳愛民一度覺得有些吃力。

不過，在產業多年的經驗，也讓吳愛民比一般投資人對於企業的經營和運營更加熟悉，這也為國藥資本後來對於從企業的投資到所在行業的全產業鏈整合提供了基礎。

國藥一期基金於2012年設立，基金規模達10。8億元人民幣，基金的投資方向為行業中具有良好盈利模式、具備技術先進性、業務增長顯著的企業和專案，並整合行業資源，實現優異的投資收益。

2013年7月，國藥資本向國內首家B2B醫藥電子商務企業—浙江珍誠醫藥線上股份有限公司投資近億元，成為後者第二大股東，以加速佈局醫藥第二、三終端市場。

這是國藥資本組建、吳愛民上任後的第一個專案。

雖然不知道最終會選擇什麼樣的標的，但是十年產業投資練就的“第六感”和行業政策的方向，讓吳愛民堅定了一個標準：創新。

在一期資金的使用過程中，吳愛民表示，自己見證了國藥資本所投的很多企業成長為明星企業，也正是由於一期的成功，2015-2016年國藥資本發起設立國藥二期基金，包括國藥創新基金、國藥併購基金、國藥器械基金，2018-2020年又發起設立國藥中生創新基金、國藥健康創新基金，截至目前管理規模超60億元人民幣。

“世界觀”與“方法論”

從基金佈局來看，國藥資本的投資策略似乎更偏重早期專案。眾所周知，進入後期的專案或者企業，業內人稱“豪門的女兒”，投資風險小、回報快。早期投資的風險和不確定性更高，但這個時候企業也最需要幫助。在最初，處於風控，國藥資本更多的是將重點放在後期專案上。但隨著基金的日漸成熟，除了一部分重點仍在後端，目前國藥資本更多的是放在早期的專案上，吳愛民介紹，目前基金所投的早期專案中，有超過60%的專案在A輪之前，其中有12%的專案還處在天使輪。

“從大的趨勢來看，包括海外，IPO就是賺流動性的價格差異會越來越小，

上市公司和非上市公司之間的價格差距會越來越小，所以還是要向早期專案，比如說新的技術、新的模式這方面去要效益。當然其中會有風險，但是大趨勢是說創新研發會在整個行業當中更占主導地位”。對於為何偏向早期專案，吳愛民解釋道，

“第二，以後新技術的變革、新的創業人員的出現，一定會使行業格局發生變化，使很多細分行業急劇分化，

這個時候需要有人去做整合工作，使一些優勢資源結合在一起，使得行業整體水平提升。”

2021年2月9日，國藥資本旗下重磅專案國藥口腔宣佈完成A輪融資。本輪融資由華興資本旗下華興新經濟基金領投，德同資本跟投，華興資本擔任本輪融資的獨家財務顧問。成立於2017年10月的國藥口腔是國藥資本利用“資本業務一體化”的策略佈局中國口腔市場的一大戰略舉措，目的是透過資本與行業資源的充分嫁接，打造適應中國口腔業的口腔健康生態鏈。對於國藥口腔，吳愛民的期待是“對標美國牙科巨頭漢瑞祥和Patterson，瞄準口腔產業的需求和空白。”

2021年6月，國藥口腔旗下消費者專業品牌“愛齒怡”釋出了其首款齒科美白醫療保險產品，宣佈正式進軍健康保險行業。成立不到四年，從“渠道多元整合”到“DSO賦能診所”再到“消費者健康”，國藥口腔已一步步向著“打造中國口腔健康生態鏈”的核心目標邁進。此次成功布局保險支付，真正打通了“消費者+診所+服務”的閉環。

從此前所投的專案中不難看出，吳愛民並不排斥與其他投資機構的合作，反而是在每一個所投專案上都積極擁抱合作。

在他看來，每家投資機構各有所長，能夠在對專案進行管理時，發揮各自的優勢，做到最大化的為所投企業賦能。

在國藥資本官網首頁，“真誠、專業、共贏”六個字佔去近乎一半頁面，這是國藥資本的公司文化，同時也是吳愛民的投資價值觀。

“一開始設立的時候，我們的價值

觀就是六個字，真誠、專業、共贏。

一定

是不能利用所謂的資訊不對稱來獲益，

要真誠的把實際情況去和對方溝通，不

光是對你的投資人、對被投機構，甚至

是同事之間也要是真誠的，這是基本的

價值觀，否則互相騙來騙去的話，是不

可能長久的。

”吳愛民表示，被投企業與

投資機構之間，並不是“零和博弈”的關

系。

“除此之外，專業不僅僅是指專業的

能力，還要有專業的態度，世界一直在

發生變化，就要一直保持這種專業的態

度，持續的學習。

只要你是真誠專業的，

最後的結果一定是共贏的。

”

在採訪中，他很少提及自己之前取

得的成就，更多的是一些行業變化給自

身的思想帶來的衝擊與改變。

吳愛民多

次提到了團隊對於他和專案的重要性。

對於專案的選擇，吳愛民坦言“沒有完

美的方案，更重要的是團隊之間的信

任與合作。

”他現在很享受每一次開會

時，不同部門的同事提出的不同觀點，

他把這個過程稱之為“欣賞”。

今年恰好是吳愛民轉型做投資人的第十個年頭，已經邁入知天命之年的他，透過十年的基金投資與產業投資經驗，對於他來說，已經有了屬於自己的一套投資“世界觀”和“方法論”。

產業離不開資本，資本依附於產業。

吳愛民相信，未來的醫藥行業，兩者一定是相輔相成的關係，資本能夠幫助企業生產經營和資本經營兩條腿走路，中國生物醫藥行業也將在資本的扶持下迎來繁榮發展。