貝仕達克嚴重依賴單一大客戶，研發投入也偏低

深圳貝仕達克技術股份有限公司（公司簡稱：貝仕達克）主營智慧控制器及智慧產品的研發、生產和銷售業務。其智慧控制器主要應用於電動工具領域。智慧產品系智慧控制器的下游延伸，主要包括智慧照明、智慧安防、智慧家居等產品，主要客戶包括TTI、亞馬遜等公司。目前，公司正在衝刺創業板。

研發投入低，研發人員工資只有競爭對手一半

2016年、2017年、2018年和2019年上半年，貝仕達克分別實現營業收入3。27億元、4。73億元、5。59億元和3。84億元，業績尚可但是公司在研發投入方面卻有些“吝嗇”。

（圖片來源於網路）

貝仕達克的主營業務為智慧控制器，主要用於電動工具領域，且是一家高新技術企業，理應對對技術和人才的要求較高，但是報告期內，公司的研發費用率卻長期低於同行平均水平。公司研發人員的人均工資待遇更是明顯低於同在深圳的同業競爭對手拓邦股份（證券程式碼：002139。SZ）。

2016年到2019年上半年，貝仕達克的研發費用分別為1084。25萬元、1745。07萬元、1981。50萬元和1245。09萬元，佔同期營業收入的比重分別為3。32%、3。69%、3。55%和3。24%，而同行公司的研發費用率均值分別為4。56%、4。61%、4。83%和4。72%，貝仕達克的研發投入比例遠低於同行公司平均水平。

再看貝仕達克的研發人員待遇，2018年年底，貝仕達克員工中共有研發人員147人，2018年研發費用中研發人員工資總額為927。25萬元。可以簡單計算得出，貝仕達克2018年研發人員平均工資僅有6。31萬元。此外，由於貝仕達克的母公司主要生產和辦公地址在深圳，貝仕達克也單獨披露了母公司的情況，根據招股書顯示，位於深圳的母公司貝仕達克2018年研發技術人員的年薪為7。59萬元。而同在深圳的競爭對手拓邦股份的財務資料顯示，截至2018年末，公司研發人員為940人，且2018年研發費用中的職工薪酬為1。26億元。簡單計算，拓邦股份2018年的研發人員的年均薪酬為13。36萬元，遠遠超過了貝仕達克。貝仕達克如何以在深圳以7萬多元的薪資維持了不小的研發人員規模，上會時可能要進行一番解釋了。

專利方面，101 項實用新型專利、2 項外觀設計專利和50 項軟體著作權，但是，發明專利為0。從公司申請專利的情況來看，根據國家智慧財產權局公開資訊顯示仕達克發明專利的申請日期均集中於2018年4月17日-2019年9月29日之間，也就是招股書籤署日期之前的一年半的時間內，或存IPO前突擊申請的情況

毛利率遠超同行，是否合理？

令人奇怪的是，貝仕達克研發投入較低，但第一大主營產品毛利率顯著高於同行。

根據招股書披露的資訊顯示，智慧控制器在報告期內的銷售收入佔公司總營業收入的比例超過了80%，智慧控制技術是集現代微電子技術、資訊處理技術、感測技術和各種資料處理演算法等科學理論於一身的自動化應用技術，綜合性較強、技術外延豐富，行業壁壘包括技術壁壘和人才壁壘。

在技術密集和人才密集的行業中，貝仕達克顯著高的毛利率與較低的研發費用率很難解釋。

先看公司業績，2016-2018年以及2019年上半年，貝仕達克營業收入分別為3。27億元、4。73億元、5。59億元、3。84億元，2017-2018年分別同比增長44。61%、18。2%。同期，貝仕達克淨利潤分別為5942。15萬元、4335。68萬元、9844。11萬元、7440。72萬元，2017-2018年分別同比增長-27。04%、127。05%。

在營收增速下滑、淨利潤增速極快的同時，貝仕達克銷售毛利率變動趨勢卻異於同行。報告期各期，公司綜合毛利率分別為31。95%、29。88%、31。06%和34。84%。

具體產品來看，2016年到2019年上半年，公司智慧控制器的毛利率分別是30。07%、28。18%、30。83%和34。65%，同行公司的平均值分別是22。07%、23。58%、20。73%和22。16%。

貝仕達克在招股書中解釋稱，公司智慧控制器毛利率高於同行業平均水平，主要原因系應用領域存在差異、銷售返利和現金折扣、自主生產零配件，產品工序長、小批次多品種生產、透過自主研發裝置提升生產效率以及用工成本低等多因素所致。公司研發設計實力較強，並採用柔性生產模式，可以快速響應客戶需求，不斷更新產品型別，公司現有產品型號達數百款，生產批次較小，議價能力較強。

但是，公司議價能力真的較強嗎？公司在報告期內對第一大客戶產生了持續性依賴，TTI（創科實業有限公司（證券程式碼：00669。HK）及其子公司）的銷售佔比持續高於80%。同時收款方面，貝仕達克的財務報表上也沒有預收賬款，一般來說議價能力較強的公司會出現預收賬款，因此公司議價能力強的描述恐怕有待商榷。

大客戶依賴症尾大不掉，出口佔比大，能否持續高增長

招股書顯示，2013年9月26日，成立不久的貝仕達克與TTI Macao簽訂了銷售合同，從此貝仕達克的營業收入開始突飛猛進。

TTI Macao是香港上市企業創科實業（Techtronic Industries，簡稱“TTI”）的子公司。TTI於1985年在香港創辦成立，如今已成為全球電動工具市場龍頭企業，旗下擁有Milwaukee、AEG等多個知名品牌。2018 年，TTI 實現營業收入70。21 億美元，同比增長15。80%，實現淨利潤5。52 億美元，同比增長17。40%，其中電動工具業務實現收入60 億美元，全球排名第一。

2017年TII股價一路走高，市值一度超過1000億港元。2019年2月22日，香港恆生指數公司將科創實業納入恆指成分股，TTI的一飛沖天也帶動了上游供應商的蛋糕做大。

招股書顯示，2016到2018年，貝仕達克從TTI獲得的收入分別為 2。67億元、3。79億元、4。66億元，同期公司營收為3。27億元、4。73億元、5。59億元，第一大客戶TTI的銷售佔比分別高達81。68%、80。18%、83。49%。

但是同業競爭對手卻不併不如此，根據拓邦股份年報披露， 2016年度、2017年度、2018年度公司第一大客戶銷售佔比分別為20。29%、20。59%、27。52%，同期和而泰（證券程式碼：002402。SZ）的資料為17。90%、19。00%、18。38%，對第一大客戶的依賴程度明顯小於貝仕達克。

另一方面，2016-2018年以及2019年上半年，貝仕達克主營業務出口銷售金額分別為3。13億元、4。5億元、5。23億元、3。58億元，佔主營業務收入的比例分別為96。96%、96。02%、94。75%、94。25%。但是，目前國際外貿環境比較複雜，或存不確定性。產品銷售嚴重依賴TTI及外銷，讓人很是擔憂貝仕達克的未來的業績風險。

相比之下，競爭對手和而泰2016-2018年外銷收入佔同期營業收入比重分別為63。79%、68。53%、58。46%，拓邦股份外銷收入佔同期營業收入比重分別為57。7%、49。83%、55。83%，相比公司更為平衡。

眼下，國內的汽車電子市場規模正在逐年增大，2015年到2018年，國內汽車電子市場規模分別為4115億元、4918億元、5515億元、6285億元，尤其是電動汽車的勢頭正盛，特斯拉國產化後，國內電動汽車市場勢必會再次迎來一波熱潮。貝仕達克來說，目前境內市場規模太小，錯過了較好的機會，要想趕超國內的龍頭企業和而泰及拓邦股份，存在不小的難度。