叮噹健康登陸港交所：數字大健康賽道的高成長選手

作者：藍色多瑙河，編輯：小市妹

9月14日，中國數字藥房第一股叮噹健康正式掛牌上市港交所主機板。

本次叮噹健康IPO發行受海外內外資本的火熱搶籌，在其全球總計發售的3353。7萬股中，其中香港公開發售部分獲約7。2倍超額認購，國際發售部分獲約1。7倍超額認購。此外，陽光保險、Harvest和Jumpcan作為基石投資者參與本次發行。

而成立至今，叮噹健康陸續接受過軟銀中國、招銀國際、中金、天壹資本、龍門投資、海盈基金、泰康人壽、同道資本、TPG、OrbiMed、鴻為資本、盈科資本等多家知名機構的投資。

叮噹健康為何備受眾多機構青睞？其上市後能否持續為投資人創造超額收益？

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稀缺標的

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當浪潮襲來時，就算抓住尾巴也可能會一飛沖天。

過去十年，移動網際網路浪潮用數字化的方式改造了許多實體生意，不僅極大方便了人們的生活，也讓改造者成為最大的受益者。

叮噹健康正是將買藥、就診、檢測、及保險業務搬到了線上，用數字化改造傳統藥房及醫藥服務。

這家成立於2014年的獨角獸，在正確的商業模式及眾多風險基金的幫助下，正一步步兌現其數字藥房生態公司的價值。

算上IPO之前，公司在一級市場累計獲得風險基金的27。6億元（報告期末剩餘15億元）資金，再次填充彈藥後，叮噹健康將加速在智慧藥房網路、技術系統、使用者服務、及可能的收購動作，進一步推動公司的規模化效應。

而事實上，上市之前的叮噹健康已經打造出一個由多方參與，協同閉環的生態系統。

招股書資料顯示：叮噹健康的生態系統由使用者、醫療專業人士、藥房、製藥企業、保險公司及其他合作伙伴等為主要參與者組成。

其中自有平臺註冊使用者數千萬，自營351家智慧藥房，2600多個騎手，並建立“FSC藥企聯盟”與國內外知名製藥企業及藥品分銷企業打通合作關係，以及與多家保險公司及再保險公司的合作伙伴關係。

通常而言，生態型企業由於強大的網路效應形成的護城河更為寬廣，當然這與打造其的難度也是成正比例的。

亞馬遜就是以一個典型例子，貝佐斯歷時二十年，將亞馬遜一步步打造成集消費者、供應商、物流派送、雲服務等相互協同的生態系統，其投資人也在經歷了公司財務上的長期虧損後，最終獲得驚人的回報。

類似邏輯，不同之處在於叮噹健康專注於數字醫藥行業，公司透過線上線下一體化運營的方式，聯動配送端、藥房端、製藥企業端、醫療專業人員端等，為消費者提供“7×24”小時、28分鐘快藥服務，以及線上健康諮詢、慢病與健康管理等三大業務服務。

據弗若斯特沙利文統計，按2021年收入劃分，公司是中國第三大數字零售藥房企業；同樣，按2021年收入劃分，公司是中國第一大即時到家數字藥房企業。

而在移動網際網路產業進入成熟期，像叮噹健康這樣規模化的數字化生態型企業會變得越來越稀缺。

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高成長進行時

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著名風險投資人徐新當年在投資京東時與劉強東簽署了一份“對賭協議”，要求“京東連續5年業績翻倍，完成一年業績翻倍，徐新給劉強東股份；反之未完成業績要求，劉強東給徐新股份。”

結果，京東用了不到3年就完成了對賭協議，劉強東贏下徐新所有對賭股份。

這背後的秘密就是京東的高成長，2007年-2009年，京東商城的銷售額從3。6億元急增至40億元，年複合增速高達233%。

一家生態型企業獲得高成長的原因，是企業內部的正確策略與漂亮執行，以及行業電梯的乘數效應。

目前來看，上述兩點均能在叮噹健康身上找到印證。

從內生條件看，叮噹健康透過快藥服務、線上健康諮詢與慢病與健康管理三大業務之間打造了一套協同效應強大的產品服務組合。其中快藥服務為核心收入來源，線上診療與慢病與健康管理則能帶來大量的銷售轉化。

招股書資料顯示，2018年-2021年，公司快藥服務錄得14。1百萬筆、26。4百萬筆、40。5百萬筆、60。5百萬筆銷售訂單。

同期，公司慢病與健康管理服務為快藥業務帶來銷售訂單（如銷售肝病、面板病、心血管疾病及糖尿病等慢病藥品），創造收入分別為8。3百萬元、215。8百萬元、514。8百萬元、846。9百萬元。

叮噹科技完整打造的“醫、藥、檢、險”閉環鏈條均對公司整體銷售有所貢獻。

值得一提的是，公司旨在打造良好使用者體驗的快捷配送模式（“7×24小時、28分鐘”送達）下的訂單與收入佔比一直居高不下。

招股書資料顯示，2018年-2021年，快捷配送模式下的快藥服務訂單量從9百萬筆增長至35。9百萬筆，佔當期總銷售訂單的比例在六成左右。同期，該部分貢獻收入從2。44億元增長至13。92億元，佔公司線上直營渠道及線下零售渠道收入的五成左右。

其中，快捷配送模式下28分鐘內送達使用者的銷售訂單佔比分別為58。2%、76。8%、85。0%、88。2%及79。9%。

這項資料也真正體現了叮噹健康自營模式的優越性。

別忘了，作為一家健康科技公司，叮噹健康集團基於AI、大資料等資訊科技，在最佳化派送路徑、控制門店庫存、及運營成本的降本增效方面都有亮眼表現。

優秀的商業策略與高效執行，讓叮噹健康的總收入從2018年的5.85億元增長至2021年的36.79億元，年複合增速達84.6%。

從外延方面看，零售數字藥房領域的開拓恰逢其時。

隨著居民生活水平的提高，以及老齡化的加速來臨，人們對健康的支出逐漸加大。疊加處方外流、線上醫療服務報銷等條件的出現，給我國數字大健康賽道帶來巨大的發展契機。

據弗若斯特沙利文資料，2016年至2021年，以及2021年至2025年，我國數字零售藥房市場以34。7%及27。4%的複合年增長率迅速增長，預期2025年將超過6923億元，佔到整體零售藥房市場的近七成。

具體來看，叮噹健康所在的三大業務線也均處在高成長階段。

其中即時到家市場過去2016年-2020年年的複合增長率為64。8%，預計到2025年市場規模將達到656億元，年複合增速28。4%；線上診療市場，2016年至2021年，年複合增速為70。1%，預計2025年將達到1864億元，年複合增速為55。1%；慢性病管理市場預計2025年將超過7萬億元，是2016年規模的三倍。

數十倍於GDP增速的行業增速，讓叮噹健康的未來充滿了想象力。

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盈利在即

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關於叮噹健康的虧損問題，透過招股書，我們發現除了正常的營業成本與費用開支外，隨公司公允價值變化的優先股等金融負債增加或許才是重要原因。

若扣除最後一項，報告期內，叮噹健康的經調整淨利潤分別為69。6百萬元、123。2百萬元、149。3百萬元、329。5百萬元、44。1百萬元。

經調整淨利潤率分別-11。9%、-9。7%、-6。7%、-9。0%以及-4。5%，經調整虧損率持續收窄，尤其是今年一季度已不到-5%。

IPO之後，優先股將自動轉為普通股，上市後經調整淨利潤值也將越發接近淨利潤值。

此外，公司基於規模經濟與研發系統改進的經營槓桿正在增強，報告期內包括履約開支、銷售及市場推廣開支、研發開支及一般行政開支（2021年及2022年一季度因股份開支增多）佔總收入的比例均呈明顯的下降趨勢。

相信隨著本次IPO獲得融資，叮噹健康將進一步提升公司的經營槓桿，最終使經調整後的虧損率進一步收窄，甚至有可能轉正。

綜上，本次IPO無疑是叮噹健康夯實自身實力與提升資本預期的一次巨大催化劑。

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