“薅羊毛”規則大修，七成可轉債引發下跌，距新規落地倒計時9個交易日，調整盡頭反而是機會？

財聯社6月20日訊（記者 吳昊）遭遇規則修改“利空”衝擊的可轉債市場，在週一果然迎來大降溫。截至6月20日，存續的438只可轉債中293只收跌，佔比高達七成。

不少價格高、轉股溢價率高的“雙高”可轉債，在6月20日呈現集體下跌，包括勝藍轉債、泰林轉債等在內的9只可轉債當日跌幅超過10%。

交易新規的調整是導致可轉債市場今日下跌的重要因素，尤其是其中關於漲跌幅限制、公佈大額交易資訊以及增加異常交易行為型別等內容，均有強烈的杜絕炒作的強監管訊號。正如滬深交易所在公告中提到，新規旨在有效防止過度投機炒作、維護可轉債市場平穩執行。此外，新客戶須滿足“2年交易經驗+10萬元資產”的限制要求，短期內，也會帶來流動性的影響 。

根據交易所規定，《實施細則》的徵求意見截止日期為7月1日，也就是說9個交易日後，可轉債交易新規將正式落地。此後可轉債市場將會帶來哪些影響，會否出現“末日行情”？

“不排除7月1日前仍有波動，但不妨礙迴歸理性軌道。”華泰證券張繼強團隊表示。

多位券商固收分析師均認為，滬深交所交易所《實施細則》或將引導轉債需求結構進行一定調整。預計中小盤、雙高類轉債估值會明顯收斂，投資難度有所加大。不過新規對轉債估值整體衝擊可能有限，長期看，有利於可轉債市場的穩定健康發展。

新規帶來降溫效應，七成可轉債下跌

截至6月20日收盤，中證轉債跌幅0。33%，上證轉債跌0。25%，深證轉債跌0。48%。近七成可轉債下跌，其中勝藍轉債、泰林轉債、模塑轉債、東時轉債、卡倍轉債、宏豐轉債、華鋒轉債、永吉轉債、山石轉債等均收跌超10%。

可轉債市場今日表現的不佳，或一定程度上是受上週五（6月17日）晚間滬深交所釋出的《實施細則》影響。

記者梳理滬深交所釋出的《可轉換公司債券交易實施細則（徵求意見稿）》（以下簡稱《實施細則》）發現，兩份檔案的主要表述基本保持一致，當中主要圍繞六個方面作出調整與規範：

明確限制了轉債品種的漲跌幅；規定強制披露更多交易細節；定義了轉債的炒作現象並給予相應制約；義了幾種轉債異常交易行為；增設大宗協商成交和意向申報；提升個人投資者的進入門檻等。

不難發現，《實施細則》中對遏制可轉債市場炒作的嚴監管傾向非常明確。因此，其推出也被視為監管對可轉債市場的一次降溫。

不過數位券商固收分析師也強調，本次頒佈的新規並非獨立法規，而是轉債新規的延伸，重點立足於對現有條款的最佳化升級，尤其是劍指遏制炒作行為。

華泰證券張繼強團隊提到，與轉債新規中的說明對照，本次細則中以監測轉債市場自身交易秩序為主，與正股的聯動主要體現在轉股溢價率的異常波動方面，暫未出臺更嚴格的監測標準，也仍待後續執行觀察，譬如日內迴轉次數、轉債交易費用等仍有發力空間。

在同日滬深交易所釋出的《關於可轉換公司債券適當性管理相關事項的通知》中，“2年交易經驗+10萬元資產量”准入要求，也受到廣泛關注。

根據規定，上述門檻條件已於6月18日起施行，券商也都緊急在剛剛過去的週末，對相關係統進行了升級改造以匹配適當性管理要求。不過交易所也同時強調了新老劃斷的原則，即已開通可轉債交易許可權且未銷戶的個人投資者不受影響。

國海證券固收團隊認為，入市門檻限制使得新進入的散戶數量將邊際減少，“空倉打新”等現象將會被有效控制，供需關係趨於合理，可轉債的定價權也將更向相對專業的投資者靠近。當然，新老劃斷制度也儲存了現有投資者的參與度，去散戶化會是一個長期的過程。

不過由於T+0依然存在，資金依然有騰挪的空間。因此部分可轉債的劇烈波動是否能就此被平滑，仍然亟待後續觀察，政策端或有進一步收緊的可能。

可轉債過熱，監管嚴打炒作行為

今年以來，在市場震盪的背景下，與權益市場密切相關的可轉債行情卻跑出了相對穩定的表現，WIND顯示，截至6月17日收盤，中證轉債年內跌幅5。27%，其優越性也收穫市場的普遍關注。

截至6月20日，存續的可轉債數量為438只，對應總存量7609。18億元，較年初增加603。30億元。其中上交所總存量5218。96億元，較年初增加604。57億元，深交所總存量2390。21億元，較年初減少1。27億元。

事實上，自2021年四季度以來，可轉債的高估值就成為市場普遍關注的話題。

國泰君安債券研究報告中提到，2021年三、四季度，轉債持續跑贏正股，導致平均轉股溢價率大幅拉昇。2022年前四個月，權益市場大幅下跌，導致平均轉股溢價率進一步被動拉昇到極高的水平。

熱度不斷走高的另一面，可轉債市場也充斥著大量遊資炒作的投機行為。例如永吉轉債在5月17日上市首日就創下超270%的超高漲幅，4月19日上市的聚合轉債也在首日漲幅飆至200%以上。

國泰君安在前述研報中表示，轉股溢價率是轉債相對轉股價值的溢價，居高不下的轉股溢價率會削弱轉債跟隨正股上漲的彈性。價格遠遠凌駕於價值之上也會醞釀風險。

也正是基於這一背景，對異常交易行為的嚴監管，以及對炒作行為的處罰力度，實際上在本次《實施細則》到來之前便已有了明確跡象。

5月24日，上交所釋出一則限制交易紀律處分決定通報，明確指出投資者鄭某某在5月17日交易永吉轉債的過程中，短時間內多次透過大筆高價申報的方式實施異常交易行為，導致債券尾盤價格偏離正股大幅波動，嚴重擾亂了該債券正常交易秩序，誤導其他投資者的交易決策，情節十分嚴重，市場影響惡劣。

在該通報中，上交所表示，依規對該投資者做出限制其名下證券賬戶交易上交所債券3個月的紀律處分決定。上交所再次提醒投資者理性投資，合規交易。

而隨著《實施細則》的落地，國海證券認為，可轉債將經歷價格迴歸價值的過程，籌碼的分配將更加取決於基本面。從個券來看，單日內暴漲暴跌的情況不再會出現，投資者有更多的參與機會。

新規落地倒計時，市場影響面幾何？

按照滬深交易所在徵求意見通知中的要求，本次徵求意見反饋截止日期為7月1日，也就是說，從今日（6月20日）算起，距離新規的正式落地還有9個交易日。那麼《實施細則》正式執行後，對市場將帶來哪些影響？

華泰證券張繼強團隊表示，需求端個人與私募投資者定價權下降，轉債估值結構變化大於整體，但新老劃斷規定保證變化溫和，市場執行預計更為健康。

具體來看，新《實施細則》旨在抑制炒作行為，在詳細監管體系建立後，預計炒作現象將明顯削減甚至消失；再加上適當性原則增加個人投資者進入門檻，私募和散戶的邊際增速或將有小幅下降，未來供需關係將會更加合理、市場邊際定價力量也迴歸機構。

張繼強團隊同時認為，對轉債估值的影響更多還是體現在結構上，譬如規模5億以下、價格在140元以上的雙高品種的估值可能會明顯收斂，中小盤轉債波動率和流動性有所回撥，但轉債估值整體變動應該不會太大。

另外，炒作降溫之後，新券定位會更加理性、健康籌碼更多，對操作規範的機構有利。前期炒作導致定位明顯偏高的個券也將逐步迴歸（不排除7月1日前仍有波動，但不妨礙迴歸理性軌道）。此外，新老劃斷要求最大程度保留了現有投資者的參與度，理性投資者受到的影響有限。

綜合來看，轉債操作難度有所增大，投資重擇券不重倉位，價效比至少好於利率波段和信用下沉，而對高價品種適當鎖定獲利。

國海證券固收團隊表示，新規主要針對追捧小盤債的情緒。以2022年6月16日為例，當日漲幅前十的可轉債中，有7只都是低評級、小規模的雙高可轉債，這些可轉債價格漲幅明顯高於其他的可轉債，且轉股溢價率在總體壓縮的情形下仍逆勢上漲，這是違背基本面的。

國海證券認為，這種對小盤債的追捧無疑是不理智且不合理的，與基本面的背離影響了正常的市場秩序。本次新規急用先行，平穩過渡，優先對防範炒作最有效、同時對市場影響較小的機制進行最佳化。

對照過往數次監管新規釋出對可轉債市場的影響面看，本次監管條例的頒佈，會導致可轉債市場短期內的走弱，且對交易量也有明顯的壓縮。但長期看，有利於可轉債市場的穩定健康發展。

本文源自財聯社記者 吳昊