浙江龍盛三季報：染料漲價落空，地產撫平波動

編輯 | 于斌

出品 | 於見（ID：mpyujian）

10月28日，宇宙總龍頭浙江龍勝的三季報新鮮出爐，在染料漲價預期落空情況下，隨著地產專案的轉接，讓公司的業績保持平穩增長，公司有息負債繼續降低，現金流也持續改善。

2019年的

“321”響水天嘉宜爆炸事故

，將浙江龍盛送上了宇宙總龍頭的位置，浙江龍盛股價從從9元啟動，最高漲至26。41元，股價在四個月內接近翻了三倍，成為2019年上半年漲幅最高股票。並且，增長三倍後的浙江龍盛市盈率看起來仍舊不高，即便在最高價26元附近時，動態市盈率仍20倍上下。而當浙江龍盛股價轉身掉頭往下後，一直陰跌不止，目前股價為14元，從最高價算起已經遭遇腰斬。而目前接近24萬的持股股東，也說明市場對公司估值的分歧很大。

一、染料漲價預期落空 中間體價格保持穩定

10月28日，浙江龍盛釋出公司經營三季度財報，財報顯示，前三季度營收166。23億，同比增長14。11%。歸母淨利潤38。82億，同比增長22。13%。扣非歸母淨利潤33。8億，同比增長9。85%。其中，第三季度單季營收69。74億，同比增長29。17%。歸母淨利13。51億，同比增長2。3%。扣非歸母淨利13。28億，同比增長5。15%。

由於道墟廠區產能搬遷等安排，前三季度公司染料共計銷量 16。5萬噸，同比下降 11。6%。而染料均價為 4。83萬元/噸，同比上升 6。3%，染料價格上漲彌補了部分量減帶來的損失，染料業務實現銷售收入約 80億元，同比下降 6%。

從價格上看，雖然1-3季度仍然同比仍是上升，如果單看三季度，就沒有維持住以價保量的態勢。第三季度單季均價4。12萬元，同比去年4。74萬的均價下跌13。1%，而環比上季度5。83萬的均價下跌29。3%。因而三季度是量價齊跌的態勢，下游需求低迷對染料價格造成了一定的負面影響，但因為在絕對值上仍維持在較高水平，因而1-3季度公司業績仍保持上漲。

從銷量上看，對比上半年（上半年染料業務實現銷量10。13萬噸，同比下滑12。37%），第三季度銷量64081噸，對比上年同期71580噸同比下降10。5%，延續了第二季度銷量下滑的局面，但降幅有所縮小，說明在價格跌幅較大的情況下下游染廠補貨意願較強。

由於持續的貿易戰與歐美經濟的低迷，對下游紡服出口信心造成較大影響，而五月過後，行業進入淡季，六七月份染料需求下滑較大，導致染料價格開始下行，傳統的“金九銀十”並沒有出現，染料漲價的預計基本落空。而從三季度的銷量下滑幅度降低來看，下游的需求還是有一定剛性，那麼全年看不用過於悲觀。

中間體前三季度銷售8。03萬噸，同比下降8。9%，其中第三季度銷量2。45萬噸，同比去年的2。46萬噸幾乎持平。成交量得以止跌，在於龍盛中間體市場份額的持續提高。中間銷售均價仍保持增長，其中第三季度銷售均價4。6萬元/噸，與第二季度的4。64萬元/噸也基本持平，但對比上半年均價仍增長約8%。三季度看，中間體業務呈現價增量跌，好於染料板塊的量價齊跌，成為公司盈利的最大板塊。

根據公司規劃，未來公司仍將以中間體擴充套件為一體化生產的關鍵，中間體業務仍是龍盛未來增量的最大來源。尤其是在未來安監和環保越收越緊的情況下，以及在同行幾乎沒有新擴產的情況下，龍盛有望在中間體業務持續保持高毛利狀態，這無疑算得是沙漠之花的業務。

二、地產結算撫平波動 預收轉結負債下降

龍盛在房產業務方面，重點聚焦上海的華興新城專案、大統基地專案和黃山路安置房專案這三個專案。而從預收賬款轉接去推算，地產業務三季度營業收入約23億，因公司預售賬款較半年報減少23億（公司也解釋為主要系本期房產業務實現部分交房所致）。而如果沒有這23億地產業務的結算，龍盛的營業收入乃至淨利潤則要落到下滑的地步。

公司房地產專案的轉接，帶來現金流的大幅改善，浙江龍盛的資產負債率保持持續下行，已經由年初的55。06%降至本季度的49。44%。公司短期借款從51億大幅降低為31。5億，而隨著房地產業務的繼續轉接，有望進一步降低，公司的利息費用支出會較大幅度改善，多年的染料業務反哺房地產，終於到了瓜熟蒂落的時候。

地產業務的結算，以及公司染料價格的走低，讓公司綜合毛利率由上半年的46。9%下降到41。5%，淨利潤也由半年報的26。2%下降到24%，但公司的淨資產收益率仍保護微弱增長，2019年1-3季度ROE為17。6%，仍舊略高於2018年同期的17。43%，客觀上看這仍是個較好的資料。由此而論，則不能將以股價的下跌來倒退公司基本面變差。

三、行業龍頭卡位競爭 估值高低見仁見智

作為分散染料行業的老大，浙江龍盛同樣在中間體業務領域處於接近壟斷的地位，這就決定了龍盛始終能保持行業最高的毛利率。並且，中國在分散染料已經佔據全球70%的市場份額，染料行業已經進入了寡頭壟斷的格局，而龍盛具有行業核心技術與專利，

尤其在中間體持續發力後，業績仍有望持續增長，也保護對行業內其它企業的卡位競爭。

“321”響水爆炸事件只是讓浙江龍盛的行業地位得到更廣泛的認知，

擁有間苯二胺產能1。7萬噸江蘇天嘉工廠擁有間苯二胺產能1。7萬噸佔行業產能約25%，在國內位列第二，僅次於浙江龍盛。而發生爆炸後

，

間苯二酚供給面持續短缺，從全球看產能主要分佈在浙江龍盛與日本的住友化學。而隨著龍盛今後繼續加大中間體業務的拓展延伸後，中間體業務已經超過染料業務，成為浙江龍盛最重要的利潤板塊。

而染料行業的週期性，目前看越來越弱化

。

一般來說，週期性往往伴隨著供給的放大與縮小而輪迴，而現在隨著環保壓力的增強，染料行業的供給始終在減少，那麼需求在波動不大的情況下，行業週期被漸漸撫平。

第二個關鍵問題就是環保，環保的邏輯有兩個，一是有利於行業集中度提升，有利於行業龍頭。二則如果環保進一步強化，則會傷到行業龍頭，特別是出口業務。

在2018年下半年，週期股殺跌的一個原因則是，認為地方政府在經濟壓力下放鬆對環保的約束

。

目前看隨著爆炸事件的發生，印染這一細分行業環保放鬆的可能性很小。

沒有業績支撐的股價炒作，反而不太傷人，因為大家都明白是擊鼓傳花的遊戲，因而不會有太多留戀。

相反，像浙江龍盛這種業績持續增長而估值仍不高的公司，投資者一旦被套住，往往因對其價值的判斷而變得篤定，明明是趨勢投資追漲的玩家，心裡卻打了價值投資的底牌，那麼它股價持續跌下來，就讓人難以割捨。

看好的人認為，染料行業雖然隸屬於週期範疇，但當今的浙江龍勝表現卻因為其行業不可替代的地位，週期性弱化十分明顯。只是因為房地產專案的問題，公司有息負債率太高，而地產專案轉接後，公司未來將成為一隻現金奶牛股。另外一面，浙江龍勝的諸多股權投資專案還沒有被市場充分認識，而從佈局來看，卻都有著大謀略與大格局。

另一種觀點則針鋒相對，染料行業因為環保問題，發展空間受限而日漸式微，房地產更是夕陽在望，難無前景，公司長期價值堪憂。

浙江龍盛卻始終維持了10倍上下的市盈率，並保持著兩位數的業績增長。公司到底是沙漠之花，還是明日黃花，其實是一個見仁見智的問題，也只有留給時間去解答。