鋰電池行業之天奇股份研究報告

（報告出品方/作者：廣發證券，郭鵬，代川，姜濤）

一、縱深拓張汽車產業鏈，開拓電池回收新機遇

（一）公司持續延伸汽車產業鏈，錨定動力電池回收

持續構建汽車前後產業鏈一體化，縱深發展動力電池回收領域。公司自1984年進入 汽車自動化裝備領域，持續圍繞汽車產業鏈實現擴張，一方面立足裝置端，開展汽 車智慧裝備、報廢汽車拆解裝置等業務，加深與汽車企業合作，另一方面進軍運營 端，落地汽車拆解，收購金泰閣重點發展電池再生利用業務，未來擬實現電池前驅 體生產。公司立足產業鏈擴張，重點發展動力電池回收業務，2021年H1佔總主營收 入的32。87%，未來公司更將對金泰閣進行擴產，公司華麗轉型，有望實現高利潤率 擴張。

實控人黃偉興持續圍繞汽車產業鏈構建業務，其子黃斌目前已擔任公司董事長及總 經理。公司實控人黃偉興最初創立洛社鎮模具廠，以市場需求為導向研發懸掛輸送 鏈，後持續推動產業鏈擴張，推動天奇股份上市。截止2021Q3，實際控制人黃偉興 合計持有公司股權29。31%。黃偉興之子黃斌自2007年加入公司工作，2018年3月成 為公司總經理，2019年1月成為公司董事長。

快速推動激勵計劃出臺，股權激勵繫結核心員工。2021年8月公司推出限制性股票 激勵計劃，按照5。96元的價格，授予公司董事、高管、中層管理人員及核心技術人 員（共46人其中董事高管7人）限制性股票1093。75萬股（佔總股本3%），其中首次 授予限制性股票875。00萬股（佔本次計劃的80%），預留授予限制性股票218。75萬 股（佔本次計劃的20%）。激勵計劃將2021-2024年定位業績目標考核年，設定 2021-2024業績目標淨利潤不低於1。3/2。3/3。3/4。5億元，對應2021淨利潤增長率為 113。1%，2020-2024淨利潤複合增長率為64。8%，利潤增速彰顯公司發展信心。

（二）電池回收業務盈利能力凸顯，高毛利率驅動公司利潤增長

歷史業務收入規模超30億，但淨利潤長期處於低位，新增電池回收業務提升盈利能 力。公司近5年來收入從24億提升至35億，但收入增長並不穩定，主要系公司各個 子業務景氣度輪動，導致訂單波動性較大。如迴圈板塊受2017年和2018年廢鋼需求 增加影響，2017年簽訂訂單15。68億元，其中當年確認收入6。43億元，2018年新籤8 億元訂單，但2019年接單量週期性回落，業務收入隨之回落。2020年風電快速發展， 天奇重工新籤業務訂單10。83億元。公司圍繞汽車全生命週期進行佈局，驅動公司向 鋰電池迴圈業務轉型。2020年下半年鋰電回收資源化利用核心子公司金泰閣並表， 2021年Q1-3實現歸母淨利潤1。47億元（同比+175。39%），未來伴隨動力電池報廢 量提升，公司將進一步保持轉型態勢，推動收入利潤體量進一步增長。

電池回收未來佔比不斷提高，帶動公司盈利能力增強。2020年下半年金泰閣併入合 並財務報表後，公司汽車後市場業務收入佔比開始上升，至2021H1汽車後市場收入 佔比32。87%，收入從2020年H1的0。51億元，提升至2021H1的6。09億元。汽車後市 場業務的利潤高佔比+高毛利率帶來利潤高增長，帶動公司毛利潤上漲至3。79億元 （同比+43。2%）。

金泰閣並表後帶動汽車後市場業務高毛利率，智慧裝備業務毛利率亦持續提升。分 業務來看，公司智慧裝備業務毛利率長期低於綜合毛利率，但近年來因新能源汽車 智慧裝備訂單增量明顯，汽車行業進入新一輪資本開支提升週期，帶動智慧裝備業 務毛利率持續提升。汽車後市場業務毛利率則相對更高，金泰閣並表後， 2021H1 汽車後市場業務毛利率已提升至26。84%。

（三）金泰閣技術領先，大資本助力業務高速發展

金泰閣金屬處理技優勢顯著，鋰電池處理能力行業領先。金泰閣成立於2009年，由 2001年成立的廣州金泰閣新型材料有限公司生產基地搬遷至江西后組建，是由一批 有色金屬行業知名研究院所人員創辦的高科技民營企業。公司經過20多年發展，目 前其廢舊鋰電池的回收規模及處理能力處於行業內領先地位，電子級氧化鈷、工業 級氧化鈷產品在各自的細分市場中佔據明顯優勢。

公司於2017年起投資金泰閣，持續激發金泰閣活力。2017年公司與其他投資人共同 出資成立專項併購基金無錫金控天奇迴圈產業併購投資企業（有限合夥），投資龍 南金泰閣鈷業有限公司，2019年底公司首次收購金泰閣61%股權，2020年下半年首 次收購完成交割後金泰閣納入合併範圍；2020年底公司再次收購金泰閣38%股權， 共計持有99%股權，2021年公司收購金泰閣1%股權，交易完成後公司持有金泰閣 100%股權。2019年金泰閣盈利情況受制於金屬市場價格波動，營業收入小幅下降， 但2021Q1-3營業收入迅速回升至8。82億元，淨利潤增至1。45億元。

高增值率資產評估價值，市場認同動力電池回收發展潛力。從資產評估報告來看， 金泰閣淨資產評估價值為7。78億元，增值5。52億元（增值率為244。29%），高增值 率彰顯公司對金泰閣的高度認同，未來伴隨動力電池回收市場空間持續釋放，未來 金泰閣產能也將從2萬噸/年提升至5萬噸/年，實現同步擴張，成為公司業績的主要增 長點之一。（報告來源：未來智庫）

二、報廢動力電池放量在即，市場空間有望達千億元

（一）頂層設計政策導向，動力電池回收市場空間廣闊

再生資源政策推進迅速，動力電池回收大勢所趨。隨著2008年《中華人民共和國循 環經濟促進法》的提出，我國對於再生資源的政策開始不斷推進。2019年《關於加 快推進工業節能與綠色發展的通知》中，著重提出重點支援開展退役新能源汽車蓄 電池梯級利用和再利用。動力電池回收成為政府政策支援導向的重點再生資源業務。公司在2017年開始提前佈局動力電池回收，順應國家發 展戰略導向。

新能源汽車行業持續景氣上行，銷量高增速趨勢明顯。新能源汽車自2013年起大規 模推廣應用，並於2014年進入加速成長階段，行業滲透率持續提升。根據中汽協數 據，2021年是新能源銷售大年，12月國內月度新能源汽車滲透率達18。3%。隨著新 能源汽銷量高速增長，對應動力電池的報廢量和更換量也將快速放量，按照動力電 池4至6年使用壽命測算，目前國內動力電池已經進入報廢高峰期，市場規模快速釋 放中。

動力電池銷量受益於新能源汽車行業景氣度，裝機量規模持續攀升。新能源汽車以 動力電池為驅動，在新能源汽車行業景氣度提升的趨勢下，動力電池的裝機量也將 呈現高增速。從結構上來看，三元材料電池和磷酸鐵鋰電池為裝機主流，近年來裝 機量持續高升，對比2015年已擴增超12倍。

測算2030年鋰電池回收規模中觀預測下達1089億元，其中動力電池回收佔比達84%。 我們於2022年2月20日釋出報告《再生資源系列之動力電池回收——千億市場釋放 初期，汽車產業鏈企業渠道優勢顯著》，鋰電池回收主要由動力電 池回收、3C電池回收、儲能電池回收構成，其中動力電池回收為主要看點，佔據絕 大部分市場空間。預計到2030年電池回收規模中觀預測下將達1089億元，其中動力 電池達916億元，佔比高達84%，其中三元與磷酸鐵鋰各約佔一半；3C電池回收與 儲能電池回收規模將分別為155億元、18億元，佔比14%、2%。

（二）回收政策向要求不斷提高，高技術企業或更受青睞

動力電池回收政策收緊，對處理能力提出更高要求。2019年工信部發布《新能源汽 車廢舊動力蓄電池綜合利用行業規範條件（2019年本）》，對動力電池回收過程中 的金屬綜合回收率提出要求，規定動力電池回收鎳、鈷、錳元素的回收綜合率不低 於98%，鋰元素的回收率不低於85%，進一步加強電池回收企業技術上的要求。由 於多數小企業提純率不高，易造成環境汙染，未來伴隨上述政策落地，行業將會嚴 加管控低技術企業參與電池回收處理業務。

金泰閣作為前三批次符合行業規範條件企業之一，符合國家要求。2021年金泰閣成 為符合《新能源汽車廢舊動力蓄電池綜合利用行業規範條件》的第三批企業之一， 符合條件的有資質三批企業加總僅有47家，其中梯次利用28家，再生利用僅27家。 伴隨國家對動力電池利用行業持續規範，是否擁有相應的資質，將成為一家公司能 否可持續發展的重要條件與標誌之一，公司作為第三方電池回收企業，已搶佔先機。（報告來源：未來智庫）

三、深耕汽車前後市場，助力電池回收高速發展

（一）汽車拆解+整車廠電池來源多，公司汽車戰略佈局助力回收發展

動力電池回收者以動力電池生產商、第三方回收網路為代表，其中關聯汽車產業鏈 有助於企業實現擴張。動力電池進入報廢階段後，將從消費者手中流入汽車生產商、 4S店、報廢汽車拆解商、電池租賃公司、換電公司等，再最終流入電池回收中心。 《生產者責任延伸制》要求下，動力電池生產企業側重於針對自己生產的型號建立 回收渠道，擁有渠道優勢的同時缺乏產品型別多樣性；專業第三方回收企業需要建 立回收渠道，但在回收產品的佈局更為全面。未來伴隨換電模式推廣，報廢動力電 池將從消費者手中流入換電站，再流入電池回收方，回收流向將更為明確。我們認 為在技術分化尚不明顯的階段，汽車公司（擁有維修渠道）、汽車拆解公司、換電 公司將透過渠道掌控力，若配套完善電池回收產線，將成為發展前期的主要玩家。 天奇股份透過參與汽車整車企業、汽車拆解，或成為第三方回收網路中的先行者。

深耕汽車+迴圈產業，構建廢電池供應鏈網路體系。我們認為公司具備三點優勢： 1。公司透過智慧裝備業務與汽車整車廠構建良好合作關係，或可助力公司更易獲取 來自汽車生產商及4S店的廢舊動力電池；2。公司透過迴圈裝備業務與眾多汽車拆解 企業構建聯絡，進一步增強汽車產業鏈關聯度；3。透過自身經營汽車拆解業務，獲 取一定數量的廢舊動力電池。從長期規劃來看，公司將整合整車廠、電池廠、小動 力電池應用企業及電池租賃、電池運營平臺等各方資源，構建動力電池資源化利用 生態圈，形成具有天奇企業特色的服務及回收體系。

（二）已建+擴建產能位居行業前列，構建先發優勢

公司已建回收產能排在行業前列，具備先發優勢。金泰閣自2009年成立以來，從事 廢舊電池回收業務十餘年，已建成的2萬噸廢舊電池回收處理產能，未來將擴充產能 至5萬噸/年，處理廢舊電池能力處於行業領先位置，具備較強的行業先發優勢。

積極部署擴建計劃，回收能力顯著增加。在動力電池回收起量元年，公司積極部署 廢舊電池回收相關擴建專案，公司廢舊電池回收能力將從2020年的2萬噸，到2023 年將完全達產共計5萬噸廢舊電池回收能力。

（三）三元前驅體制造內部化，獲取電池回收更高回報率

延伸三元前驅體制造業務，進一步構建完整的電池回收資源化產業鏈。公司已擁有 粉碎廢舊電池、提取金屬元素、製備電子級鈷類氧化物和電池級硫酸鎳、鈷、錳等 電池回收資源化能力，未來公司將進一步延伸至三元前驅體生產，構建完整電池回 收資源化產業鏈。2021年6月29日公司簽署《投資興辦退役動力電池、鋰電池梯次 利用及三元前驅體生產專案合同書》，公司或將在未來5年內形成年產3萬噸三元前 驅體及1。2萬噸電池級碳酸鋰的生產專案，在金泰閣及天奇鋰致現有的元素提取業務 上進一步向下游電池材料製造業務延伸，最終形成“電池回收-元素提取-材料製造” 的廢舊電池資源化利用完整產業鏈。

磷酸鐵鋰電池回收利用廣闊市場空間，加速推進相關生產線專案建設。磷酸鐵鋰電 池電池具有安全、壽命長、耐高溫的優點，主要用於公交大巴等商用車，伴隨我國 早期第一批電動商用車退役時點將近，磷酸鐵鋰電池回收放量在即。公司已組建了專業技術團隊，儲備了磷酸鐵鋰電池回收資源化利用的關鍵技術，並在新建專案中 規劃了回收磷酸鐵鋰電池的產能。公司將根據市場情況加快建設磷酸鐵鋰電池回收 處理產線並儘早投入生產。

四、盈利預測

核心假設：

汽車後市場：公司2020下半年將金泰閣納入合併財務報表，2022年擴產計劃預計 60-70% 完 成 並 可 實 現 投 產 ， 據 此 預 測 2021-2023 年 營 業 收 入 增 速 為 373。82%/104。21%/53。61%，營業成本增速為370。01%/106。01%/53。93%。

智慧裝備業務：此業務為公司穩定業務，毛利率相對固定，增長速度放緩，據此我 們預計公司智慧裝備收入按照2%的速度增長，並保持19%的毛利率。

迴圈裝備：自2019年至2021H1收入持續下降，毛利率相對固定，據此我們預計公司 迴圈裝備收入按照5%的速度延續下降趨勢，並保持17%的毛利率。

重工裝備：公司披露結構件產銷量，依據公司歷年產銷量增速及銷售、成本價格， 經過2021H1對2021年的修正，得到2021-2023年銷售量同比-5%/+5%/+5%，銷售 價格同比-5%/+5%/+5%，產量同比-10%/+5%/+5%，成本價格同比-6%/+5%/+5%。

其他業務：2021H1大幅下降是由於贛州鋰致業務收入由其他收入轉入汽車後市場收 入，據此設定2021收入同比-80%，2022-2023收入同比+5%，並保持2%的毛利率。

預計公司21-23年歸母淨利潤分別為1。62/2。61/3。73億元，PE分別為48。2/29。9/21。0 倍。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關資訊，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。