映客在港掛牌上市 定價3.85港元8倍PE

北京時間7月12日，映客直播正式登陸港股。昨日映客公佈了IPO最新配售結果：公司共獲5714份有效申請，認購合計8061。2萬股香港發售股份，相當於可供認購香港發售股份總數3024。4萬股的約2。67倍，IPO募資額約為10。49億港元。基石投資者為分眾傳媒和B站。所募資金將用於豐富產品內容、開展營銷活動以及戰略投資等方面。

映客過去三年連續盈利並高增長，2015年、2016年及2017年，映客經調整純利分別為人民幣150萬元、人民幣5。68億元及人民幣7。92億元。按目前3。85港元的定價，映客總市值約77億港元，摺合人民幣不超過65億元。按2017年淨利潤計，PE僅為8倍出頭。成為網際網路行業IPO罕見的低估值“良心價”。

與低估相對應的是，映客有良好的現金流，融資後手握超30億人民幣的現金，極少負債。對比同行業上市公司估值，映客給了二級市場一個低估值高現金流的大禮包。

在分眾傳媒和B站的資源注入之下，映客在廣告、娛樂和併購擴張上，也有相當大的想象空間。

三年淨利複合增長22倍，手握超30億現金待擴張

映客目前在娛樂（秀場）直播領域排名第二，僅次於YY。根據弗若斯特沙利文的資料，2017年，在中國的移動端直播平臺中，映客的：活躍主播為1，300萬人，排名第一。營業收入為人民幣39。4億元，市場佔有率為15。3%，淨利潤排名第二。

截至2017年12月31日，映客已吸引逾1。945億名註冊使用者。2017年月活使用者達2269萬人。2018年第一季度，映客月活使用者繼續攀升至2525萬人，月均付費使用者數72。9萬人，月均每付費使用者充值金額540元人民幣，第一季度充值總金額11。81億元人民幣。

這就是映客簡單但有效的盈利模式：提供平臺，主播表演，使用者充值。反過來又給平臺提供了穩定的現金流。

映客2015年創立當年即盈利。因為平臺的成本是基本固定的，主播和使用者的增長則不斷帶來增量現金流。

2015年、2016年及2017年，映客經調整純利分別為人民幣150萬元、人民幣5。68億元及人民幣7。92億元，2015年至2017年的複合年增長率高達2229。1%。

本次發行完後，映客賬面囤了超30億人民幣現金，未來將用於業務擴張及投資併購。

深耕頭部使用者，力推平臺社交化

從2017年以來的趨勢看，映客總使用者數和月活使用者繼續增長，但因行業競爭，月活主播和月均付費使用者數有所下滑。但頭部主播直播時間和月均每付費使用者充值金額在上升，也就是經歷過高峰期的增長之後，主播和付費使用者都在向頭部集中。

從最新資料看，2018年一季度的註冊使用者從2017年的1。95億增長到2億；月活使用者從2269萬人增長到2525萬人；主播日均直播時間從37分鐘增長到58分鐘；觀眾日均觀看時長從28分鐘提升到31分鐘；月均每付費使用者充值金額從2017年的406元提升到2018年一季度的540元。

從商業模式上說，直播平臺的核心資產就是頭部主播和圍繞頭部主播的付費使用者。儘管主播和使用者總量下滑，核心資產的活躍度和盈利能力仍在提升。映客被視為業內擁有“土豪”最多的直播平臺。包括最高百分比的一二線城市使用者、月收入萬元以上使用者以及最高百分比的女性使用者。

客觀情況是，移動直播整體市場爆發式增長的階段已經過去，經歷2012年到2017年的爆發式增長（市場規模從1。06億元增至257億元），重點由之前的增量擴張轉到深耕存量，提升活躍度和參與質量。

映客6。0版本釋出之後，力推社交化，包括短圖文動態和關注互動，在同樣使用者情況下，流量明顯比之前更高頻，總使用者時長也進一步提升。

深耕頭部和社交化，是映客現有平臺模式的資源投入重點。

分眾、B站坐鎮基石投資：渠道、內容雙擴張

本次映客IPO的基石投資者為分眾和B站（Bilibili）。分眾是國內城市樓宇廣告的王者，B站則在年輕化二次元內容上建立了絕對霸主地位。

二者的投資，增加了映客上市後在城市渠道下沉和內容品類擴張上的想象空間。

分眾傳媒目前在樓宇影片媒體市場佔有率達到95%、樓宇框架媒體市場佔有率達70%、影院銀幕媒體市場佔有率達55%。渠道聚焦在城市核心生活區和商業區，線上下具有高頻和壟斷的優勢。

映客在移動端直播平臺地位穩固之後，積累的頭部主播和內容，和線下渠道之間是互取所需的關係。直播內容需要走出移動端，滲透到線下場景；線下場景則可以用優質內容來提升瀏覽效果。

這種新場景會讓映客在原有移動端直播基礎上繼續擴張內容品類，並拓展增量商業空間。

B站在投資映客之前已經連續進行了大量投資併購，基本承包了年輕人的影片和動漫的二次元內容。

不久前快手收購了另一家二次元站點A站，被認為快手憑藉A站打通了多元化的出口。

B站和映客之間的聯手，異曲同工。B站經過這兩年的擴張和併購之後，已把對手遠遠甩在身後。大量二次元內容的年輕受眾人群，和映客的直播內容之間，有互補性且並不隔閡，因為都是以娛樂為主線。

除了內容和渠道上的互補之外，對分眾和B站來說，之所以投資映客，還因為直播是目前影片類平臺裡最有希望打造出社交屬性的平臺。

影片化社交，蘊含著更大的平臺化商業機會。這也是渠道、內容相互融合的前景所在。

對比虎牙：映客股價被低估

5月11日，另一家直播平臺虎牙赴美上市。在兩個月的時間裡，虎牙股價一路瘋漲，最高曾一度超過50美元，儘管後續有所回落，但依舊在30美元左右，較12美元的發行價有約150%的增長，市值在60億美元以上，約合470億港元，由此可以看到資本市場對於直播行業的追捧。

然而對比映客和虎牙的業績，映客過去三年連續盈利並高增長，2015年、2016年及2017年，映客經調整純利分別為人民幣150萬元、人民幣5。68億元及人民幣7。92億元，今年有望超過10億元，虎牙2017年則淨虧損為人民幣8100萬元，雖然今年一季度利潤轉正，但盈利能力和現金流仍遠低於映客。

相比之下，按目前3。85港元的定價，映客總市值約77億港元，不足虎牙市值的1/6。這個盈利能力和市值對比，映客股價已經被嚴重低估。

這個直觀對比的“水位”差異，給映客在二級市場上留出了充分的投資和成長空間。

另一家在港股上市的直播平臺天鴿互動，目前月活使用者與映客相差無幾，但付費使用者和金額則遠低於映客。

截至2017年底，天鴿互動月活躍使用者數約2400萬，季度付費使用者 123。7 萬人，季度使用者平均收益為 172 元。2017年營收10。05 億元人民幣，經調整純利（淨利潤）為 4。56 億元。

映客2017年月活躍使用者數約為2269萬，季度付費使用者約為310萬左右（按照招股說明書2017年月平均付費使用者103萬計算），季度使用者平均收益約為1218元（按照招股說明書2017年使用者月平均付費406元計算）。2017年全年營收39。4億元，淨利潤達到7。92億元。

二者對比，從2017年全年營收上來看，映客約為天鴿互動的4倍，淨利潤也高達近2倍。對比兩家公司估值，天鴿互動目前估值約為71億港幣，映客估值77億港幣。

映客仍然是明顯低估。映客IPO的保薦人之一德銀在最新報告指出，預計映客2018年的盈利將近10。16億元，2019年、2020年預計盈利達到12。16億元及13。94億元。按此計算，映客77億港元市值上市，結合註冊使用者增長空間以及映客的變現能力，其在業績增長空間上具有更多想象力。

短、中、長期，三大增長點

從業務結構上看，映客目前高度集中於直播收入，廣告和其他收入佔比不到1%，這一方面是直播行業前期聚焦於產品的結果，另一方面也給後期留出了運營拓展空間。

映客在短、中、長期對業務拓展也都有佈局，既包括市場運營，也包括縱向深耕和橫向拓展。

1）短期：廣告將成盈利增長點

映客在前三年裡全力構建了直播收入的商業模式，甚至刻意迴避廣告。因為不想追求營收效果而影響使用者體驗。

今年映客成立了廣告銷售團隊，在年度選秀活動《櫻花女生》中，映客引入了碧生源品牌作為贊助商，戰略合作國內運動品牌喬丹體育。說明廣告業務已逐漸開啟。

2017年，映客直播平臺促成了33億分鐘的直播時長，瀏覽總次數達127億次，逾78億條互動資訊，使用者社交 媒 體分享達2。038億次。

映客6。0改版之後，力推平臺社交化，如“動態”、“關注”等標籤的前置。讓內容高頻化、互動化。這種高頻互動氛圍的營造除了帶來更高活躍度之外，本身也拓展了多維場景，帶動廣告承載量和效果的提升。

實際上去年宣亞國際與映客併購一事之前，映客就與宣亞國際成立了合資公司，著力於開發適合於直播平臺的各類廣告業務模式，並對接各類潛在廣告主。現在併購雖然擱淺、映客獨立上市，但雙方合作仍然會繼續。

在平臺活躍度繼續提升和既有模式穩定的前提下，映客憑藉億級使用者大力拓展B端廣告營銷市場，是短期比較確定的事情。也必然會成為直播收入之外的盈利增長點。

影片社交本身，也是一件具有想象力的事情。

2）中期：娛樂產業鏈化

映客在直播行業內被視為“獨狼”，因為背後沒有依託流量巨頭，是行業裡唯一靠自我運營起家和立足的一線龍頭。

從最初映客就確定了娛樂化的定位，在線上地位鞏固後，開始整合傳統娛樂資源。

此前，映客已嘗試“先聲奪人”電臺綜藝節目，“櫻花女生”則脫胎於映客早期的“櫻花女主播”大賽，打造出一眾明星主播。從去年開始，映客在比賽和盛典基礎上給選手量身打造直播綜藝，邁出IP化的一步。

今年“櫻花女生”賽事伊始就簽約英皇娛樂，主播IP化、平臺產業化的意圖十分明顯。

娛樂產業鏈化意味著映客以直播平臺、千萬主播和上億使用者基礎為運營中樞，向娛樂產業鏈的頭部邁進。不光意味著更大的變現能力，而是對娛樂產業鏈的整合、整合能力。

在直播平臺內部，盈利模式主流是平臺內打賞，但沒有走到平臺之外的開放化空間，沒有和頭部的影音娛產業鏈進行連結。

娛樂產業鏈化，無論是主播IP化後走入傳統影音娛，還是把影音娛資源引入直播平臺，都會給直播平臺的盈利模式帶來深遠的變化。

3）長期：行業多元化

放在整個視覺化連線方興未艾的大背景下，直播行業的增量空間在於技術進步帶來的更多行業性機會。

映客近兩年在娛樂秀場直播之外，也有所嘗試。即各種行業和形態的“直播+”，包括遊戲直播、直播+電商、直播+體育、直播+線上教育等各種結合形式。

第一版5G國際標準今年6月已經完成，我國將於2020年正式啟動5G商用服務。頻寬網速的提升，在資訊流方面最利好的就是視覺化連線，然後才會慢慢體現在物聯網的深度連線上。

從這個層面可以說，目前的精神消費型直播，是視覺化連線的開始。

網際網路行業的管道商華為、基礎設施商思科、應用端的淘寶，都明確未來網際網路流量的90%會屬於影片。直播行業需要考慮的就是怎樣在這個流量趨勢裡找到自己的位置。

映客目前在直播行業是對技術佈局最為重視的。技術研發團隊佔比過半，甚至在2017年對其他社交平臺開始了直播技術輸出。

這種技術基因是未來5G時代進行行業化佈局的基礎。也就是有很大機會成為行業融合、視覺化連線的基礎設施入口。

映客上市，剛走完第一步

經歷過去3年的快速成長，整個直播行業剛進入整合深耕期。

期間經歷了千團大戰、爭搶主播、各種巨頭砸錢砸流量搶佔山頭，映客是直播行業裡最獨立的一個，不依賴外部流量完成了第一步的創業神話。

奉佑生從之前在A8內創辦多米音樂到獨立創辦映客，想做的“最純粹、最簡單、沒有歷史包袱”的直播平臺，基本實現。

“全民直播”的風潮也把民間娛樂業的種子挖了出來，形成了比傳統娛樂業和版權內容業更簡單、穩固的商業模式。

然而現在人們看到的娛樂和遊戲直播，可能只是視覺化連線時代的開胃菜。

奉佑生眼裡的直播是未來移動網際網路的基礎設施，未來和各行業融合發展，將進一步提升整個社會的資訊化水平。也就是映客佈局之一的垂直行業化拓展空間。

奉佑生的期望是：“當直播滲透到各行各業，真正和人們的學習、工作結合起來，將會得到主流社會的認可，也將獲得巨大的發展空間。”